思源电气(002020.SZ):海外与新品拓展是亮点,公司治理结构有所改变

2021-09-22 09:38:57

◾公司发布2017年中报：公司收入、归上利润、扣非利润分别同比增长10.5%、0.31%、-7.81%，单2季度改善显著，收入与利润分别同比增长28%、34%。公司是输电设备行业民营企业，产品覆盖广，生产经营管理能力突出，成本控制力较强，公司通过海外及新品拓展基本保持主业的稳健发展。公司负债低、可支配流动资产较多，资产负债表较强壮。最近一年以来，公司治理结构有所变化，推荐关注，维持“审慎推荐-A”评级。

摘要

1.整体经营平稳：公司上半年收入18.72亿，同比增长10.5%，归上净利润1.45亿，同比增长0.31%，扣非净利润1.05亿，同比减少7.8%。毛利率33.8%，较上年同期上升0.23个百分点，净利率下滑1个百分点至8.4%，其中汇兑损益导致财务费用上升至1140万，对净利率水平造成了负面影响。

2.二季度经营改善显著：公司Q1单季度收入及业绩出现了较为明显的下滑，但是二季度，经营已重回正轨，收入及业绩同比增长28%、34%，净利率也回归正常水平，后续如果工程确认进度顺利，公司有望延续这一趋势，业绩逐季改善。

3.海外业务有所加快：上半年公司海外收入达到2.4亿以上，占比13%也是多年来的最高水平。根据公司半年报披露，公司产品已在土耳其、印度市场取得了突破，上半年海外EPC签订合同4.1亿，增长显著；目前15个EPC项目进展顺利，其中总金额约9950万元OlkariaII期项目有望明年4月有望验收交付。

4.上海承芯持股已达5%，公司治理有所变化：上海承芯作为新进股东，年初至今多次增持公司股票，最新持股比例已达5%。承芯提名的董事在集成电路领域有较强的专业背景，不排除公司未来向该领域转型，维持“审慎推荐-A”评级。

风险提示：电网投资减速；海外市场拓展不达预期。

1.中报分析

业绩摘要：报告期内，公司实现收入18.72亿元，同比增长10.5%，归上净利润1.45亿元，同比增长0.31%，扣非净利润1.05亿元，同比减少7.8%。整体经营比较稳健。

公司上半年毛利率33.8%，较上年同期上升0.23个百分点，销售与管理费用率分别为13.6%、12.0%，均较上年同期增长0.2、1.5个百分点，净利率下滑1个百分点至8.4%，其中汇兑损益导致财务费用上升至1140万，对净利率水平造成了负面影响。

单季收入、利润环比及同比增长较为显著。公司Q1单季度收入及业绩出现了较为明显的下滑，但是二季度，经营已重回正轨，收入及业绩同比增长28%、34%，净利率也回归正常水平，后续如果工程确认进度顺利，公司有望延续这一趋势，业绩逐季改善。

细分业务情况：公司细分业务中，高压开关类收入占比53%，毛利占比48%，仍旧是目前公司经营的主要支撑。，在营收中占比均为46%左右，由于国内市场较为饱和，竞争激烈，毛利率下降较为2.56个百分点，也对公司业绩表现造成了一定影响。

现金流指标有望在下半年恢复。公司赊销虽然较去年同期略有下滑，但目前仍处于较高水平，EPC工程业务具备交货周期长的特性，且过去一年来看，公司上半年经营中存在着赊销比较高的情况，下半年现金流指标有望改善。

先行指标表现突出，全年较快增长有望实现。除上半年已实现的较高速发展外，公司预付款、预收款、存货等指标同比依旧实现了较高速的增长，在工业复苏大背景以及公司经营持续优化的情况下，今年全年较快的增长有望实现。

2.国内经营稳健，海外业务实现突破

公司近90%收入来自国内市场，在国内的主要客户为国网、南网，客户较为集中。国内常规电力设备投资高峰期已过，公司近3年来经营状况都较为平稳。就国内区域而言，公司过去主要集中在华东地区，上半年在华南、东北地区实现了较快的增长。

海外业务是公司上半年经营的亮点。上半年公司海外收入达到2.4亿以上，占比13%也是多年来的最高水平。根据公司半年报披露，公司产品已在土耳其、印度市场取得了突破，上半年海外单机合同额1.93亿，同比增长16%。

海外EPC上半年签订合同4.1亿，增长显著：目前的15个EPC项目进展顺利，其中OlkariaII期220kV与132kV电站改造与新建的EPC，总金额约9950万元，目前已处于设备安装阶段，明年4月有望验收交付。

3.激烈竞争影响利润率水平，新品拓展保持主业发展

由于国内电力设备的常规建设已度过了高增长期，公司现有业务面临着较为激烈的价格竞争，目前公司主要通过新品拓展，增加附加值；以及精益化管理，降低成本，以此保障主业较为稳定的发展。

4.资产负债表健康，股权结构与公司治理正逐步变化

强劲的资产负债表支撑公司外延扩张：近年来公司保持着较低的资产负债率水平，并且没有长期借款，现金较充沛，造血能力强。近年来公司也在积极参股、合资设立新能源并购基金，谋求新领域的转型与突破。

上海承芯持股已达5%，可能给公司转型、扩张带来新机会。上海承芯作为新进股东，今年以来多次增持公司股票，最新持股比例已达5%。

公司2017年第一次临时股东大会将于近期召开，商议选举公司董事议题，其中应选非独立董事不超过4人，独立董事不超过3人。

其中，上海承芯已提名两位董事，其中非独立董事Peter Quan Xiong在集成电路领域有较强的专业背景。

附：财务预测表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

◾游家训：曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。

◾ 陈术子：上海交通大学高金硕士，曾就职于光大证券，2015年加入招商证券，主要研究新能源发电产业。赵智勇：曾就职于艾默生、GE，2015 年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。

◾ 陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车上游产业。

◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源汽车上游产业。

投资评级定义

◾公司短期评级

以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

◾公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

B：公司长期竞争力与行业平均水平一致

C：公司长期竞争力低于行业平均水平

◾行业投资评级

以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。

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【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电

【业务】研究、证券化、投融资